大摩:绿色征途交易收费模式产生成果

　　据国外媒体今日报道，摩根士丹利今天公布研究报告称，巨人网络(NYSE:GA)第一季度业绩超出预期，预计该公司股价还有超过30%的上行潜力。

　　以下为这份报告的主要内容：

　　业绩超预期：巨人网络第一季度营收为人民币3.04亿元，比上一季度增长10%，比去年同期下滑19%，符合我们预期。巨人网络第一季度每股美国存托凭证摊薄收益为人民币0.79元，比上一季度下滑7%，较我们此前预期高出8%。

　　有利因素：
1)第一季度总营收比上一季度增长10%，扭转了2009年第二季度以来的下行趋势；
2)第一季度活跃付费帐户(APA)数量和平均同时在线玩家(ACU)人数均比上一季度增长21%，主要由于发布了《征途Online》绿色版；
3)巨人网络预计，《征途Online》的活跃付费帐户数量和每用户平均营收(ARPU)在第二季度都将继续呈现上行趋势。

　　不利因素：
1)第一季度每用户平均营收比上一季度下滑11%，主要由于《征途Online》绿色版的每用户平均营收下滑；
2)第一季度运营利润率比上一季度下跌5个百分点，至59%，主要由于政府补贴比上一季度下滑80%。不计入这一因素，第一季度运营利润率比上一季度增长7个百分点，恢复至2009年第三季度的水平，即56%。

　　新的游戏模式产生成果：

　　我们对巨人网络的DCF(现金流量折现法)估值为每股9.8美元，暗示巨人网络股价还有超过30%的上行潜力，其所持净现金在市值中所占比例为40%到50%。根据我们的观察，《征途Online》绿色版已极受欢迎，其最高同时在线人数(PCU)突破45万人；而到目前为止，中国1000多款网络游戏中仅有不到10款达到这一水平。我们认为，《征途Online》绿色版取得成功的主要原因是，这款游戏具有基于玩家交易的新型商业化模式：

1)所有玩家都可免费玩这款游戏；
2)玩家可在游戏中获得自己的装备，并可互相出售装备；
3)巨人网络主要通过对这些交易活动收取5%的交易费用来生成营收。我们认为，这种商业化模式有助于创造更加平衡的游戏内经济环境，并将更多的非付费玩家转为付费玩家。我们的调查表明，80%以上的中国游戏玩家为非付费玩家。